万亿美元大崩盘（转载） 来自市场的两个故事

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里根是一个简单直白、始终如一的人，对总统来说，这的确是一种难能可贵的品质。在与苏联的对峙中，坚定的立场和执著的恒心，让里根在前苏联解体的进程中成为一个重要的因素。在经济中，他对芝加哥学派的几项核心原则即削减税收、坚持自由市场和管制最小化坚信不疑。但实际情况喜忧参半。20世纪80年代的两个重要经济现象，杠杆收购(LeveragedBuyout，LBO)的兴盛以及储贷危机的爆发，既显示了市场的强大力量，也暴露了它的局限性。杠杆收购潮始于1982年前后，并在1989年告一段落。其中，前4年时间，基本上是一个在自由市场的能量转换过程中不断摸索和实践的阶段。那些业绩不佳、根基不稳、在国外竞争对手面前丢盔卸甲的企业，纷纷被拆散、解体或是改头换面，效率低下的多余管理层被清理，非核心资产比如固特异(Goodyear)的酒店业务和钢铁公司的铁路运输业务则被剥离出去。

　　收购管理层把纺织厂变成高效率的专业化企业，比如专门生产毛巾和床单的Fieldcrest和Cannon，生产车身布罩的Stevens和Collins&Aikman。而GordonCain则把一大批小型化学企业整合成世界上效率最高的专业化工公司。通过收购IBM旗下个人打印机业务而形成的利盟(Lexmark)，因为摆脱了官僚枷锁的束缚，成为一股强大的市场力量。这样的交易还有几百例，其中的大多数属“善意”收购，很多业务在收购前甚至拥有二级和三级部门，也就是说，它们的管理者往往要头顶几座山，而那些抵制变革的高管，更是压得他们喘不过气。

　　昏昏欲睡的股票市场在战战兢兢中开始复苏，到1986年时，市盈率(股价除以每股收益)已经翻了三番。按照历史上的任何一个标准来衡量，此时的股价都不低。这也许是个信号，它告诉我们，市场之神已经君临天下，宣告不加思考的盲目交易时代已成为过去。而理性投资者会放慢脚步，细细揣摩，寻找真正的价值之源。

相反，市场却几近疯狂。第一轮交易浪潮的收益便令人瞠目结舌，以至于养老金基金和捐赠基金都迫不及待地想一试身手，而新基金也如蝗虫般纷至沓来。与钢铁制造业不同的是，金融市场经常能给人们带来一夜暴富的机会，这让很多眼疾手快的操作员携带着大把银行贷款，杀入市场。

　　越来越多的热钱涌入市场，但可交易的对象不多。于是，金钱追逐交易的现象愈演愈烈，分层债券的级数越来越多，产品和交易结构也越来越复杂。实物付息债券(PayInKindBond，PIKBonds)就是一种深受市场追捧的产品，也被称为PIK债券：如果债务人不能还款，就需要付给债权人更多的债券作为还款保证。华尔街戏称之为“死亡漩涡”，也就是说，随着违约情况的反复出现，就会触发越来越多的PIK担保，从而导致债务人的债务像滚雪球一样，越来越大，毫无止境。最近，在2007年日趋白热化的私募基金收购中，我们就再次领略到PIK的身影。

　　在那段被称为“贪婪十年”(DecadeofGreed，指20世纪80年代疯狂赚钱的泡沫经济时期，也恰值里根总统执政时期)的时光里，并购在1986－1989年期间形成一股狂潮。但是，歇斯底里的并购狂躁症一经开始，距离灭亡也就只有几个月的时间了。1989年夏季，随着银行开始紧缩银根，不再提供并购资金，一场近乎于哄抢收购联合航空公司的闹剧突然销声匿迹。与此同时，很多酝酿已久的并购也在瞬息之间戛然而止。到次年1月，被收购只有3个月的联合百货公司(FederatedDepartmentStores)即公开宣布无力偿债。于是，在一段很短的时间里，一连串类似的声明接踵而来。更有甚者，Revco(医药企业)居然在并购成交日宣告破产。在这笔交易中，唯一的幸运者便是银行和基金经理，他们在并购过程中收取了8000万美元的手续费。不要忘记，买下这些债券的人，都是诡计多端的投资老手。

　　第二个事例则是储蓄贷款(Saving&Loan,S&L)行业危机，它不仅是一种纯粹的经济浪费，而且还深刻地揭示出，在信贷市场，对贷款机构实施监管是多么的重要。

储贷机构在吸收本地存款的基础上，按固定利率为本地不动产抵押提供贷款融资。但是，在20世纪70年代通货膨胀和货币市场基金的共同推动下，储蓄利率曾一度上涨至20%，这就让储贷机构几乎无事可做。

　　即使是两大政党联手救市也无济于事，储贷行业只能在痛苦中苟延残喘。但最具破坏力的，莫过于任命坚决反对政府管制的教条主义者理查德?普莱特(RichardPratt)担任储贷监管局局长。上任之后，他首先取缔对自利交易(①自利交易(Selfdealing)，是指公司与其董事、高级职员或者与其有利害关系的实体之间存在——译者注)的禁令。

　　等到普莱特卸任时，个人控制储贷机构，组建分支机构，然后再用存款人的存款向这些分支机构发放贷款，供它们收购土地、房产、构建管理层等诸如此类的事情开始变得可能。也就是说，通过存款，他们不需要自己掏一分钱，就可以建立一个属于自己的微型不动产帝国。这还算说得过去，更常见的就是空手套白狼，他们赤裸裸地套取储户资金。表面上，是在煞有介事地组建不动产企业，而实际上，却是拿着储户的存款为自己购买私人飞机，这种现象在德克萨斯州屡见不鲜。

　　从1980年开始，一直到1984年被政府强令制止，一名叫查尔斯?奈普(CharlesKnapp)的操作员通过这种方法，仅用了4年的时间，就让自己在一家加州储贷机构的贷款账面值从17亿美元滚到400亿美元。但是，在他得到的这些贷款中，银行最终却只能收回5亿美元。还有一个获得18亿美元贷款的人，直到为自己购买了第六架利尔喷气式飞机之后，联邦银行才注意到，在他的全部贷款中，居然已经有96%出现违约。甚至到了1988年，在德克萨斯州，竟然还有132家已资不抵债的储贷机构依旧在迅速扩张。

令人失望的是，即使是华尔街上很多声名显赫的大公司，也会和“欺诈”这样的辞藻联系在一起；律师事务所和会计师事务所在这方面的表现尤为恶劣。有些律师事务所为了息事宁人，甚至甘愿支付几百万美元的赔偿金，比如说美国众达律师事务所(Jones,Day,)、宝维斯律师事务所(Paul,Weiss,Rifkind)和凯寿Reavis,andPogue利益冲突的交易。律师事务所(KayeScholer)。会计师事务所也好不到哪里去，审计丑闻给他们带来的诉讼费、罚款及和解费的总额，估计高达6亿美元之多。安永和安达信(后来因安然会计丑闻而破产)的赔偿金数额尤其巨大。当然，纳税人为此付出的代价，恐怕是这些赔偿金的若干倍。

　　那么，这些故事到底能给我们带来什么启示呢？首先，自由市场的作用是不容置疑的，这一点在解决石油危机的过程中已经体现得淋漓尽致。20世纪80年代初，日本和欧洲都曾让美国人甘拜下风，但是在80年代即将逝去的时候，他们却完全在美国老大哥面前五体投地。为了保持稳定，两个国家都采取了刻意限制市场作用的措施，因此，要真正走出80年代末期的低潮，绝不是一朝一夕的事情，恐怕还需要他们经历很长一段艰难跋涉。对日本而言，走出困境也许要耗掉他们20年的时间。相比之下，在美国，尽管80年代的强制性的企业治理活动有点不近人情，甚至可以说惨无人道，但是，它的确为90年代的精益化高效经济奠定了坚实的基础。

　　但杠杆收购和储贷危机也从另一方面反映了放松金融市场管制的危险性。在血腥的市场上，金钱的铜臭味泯灭了一切理性和良知。无论是在杠杆收购中，还是在储贷危机中，那些眼疾手快的人，孤注一掷的人，还有不择手段或是肆无忌惮的人，可以一夜暴富，而那些循规蹈矩的普通工人和纳税人，只能眼巴巴地看热闹。