紫光買WD 是高風險??

peterlin2010

中國規劃的半導體計畫是討論的核心，透過投資 WD 買下 Sandisk 更是業界關注的焦點，但紫光的這步棋可是風險十足。





從這兩年來，中國相關的公司相繼出手了，展訊、RDA、OmniVision、ISSI 等，分別藉由私有化上市公司、購併來進軍手機鏡片、CMOS sensor、記憶體晶片。當中的展訊、RDA 私有化，便是由中國的紫光集團啟動，而現在紫光的眼光再度瞄準記憶體晶片。
紫光集團想藉由參股或是購併美光，進一步來取得 DRAM、Flash 的技術產能，以縮減與其他相關業者中的差距，除了技術外，中間也牽扯出了挖角華亞科董事長高啟全的故事。

在儲存領域，硬碟、SSD 是分別代表過去與未來的兩大儲存科技，當中代表人物 Western Digit 跟 Sandisk，無論是直接或間接，都跟紫光集團發展出了投資參股與購併的關係。然則在中國產業人士、投資圈大力看好的同時，卻少人看到此一交易結構背後的風險。此一交易結構的設計，基本上是基於產業發展順遂的前提來構建的。其中所隱含的四大風險，大家就有意無意的忽略了。
首先，紫光投資 WD 條件不佳，取得價格受股價影響已損失 11 億美元
紫光與 WD 達成的投資條件，以每股 92.5 美元取得 WD 新發行約 40,814,802 萬股新股，閉鎖期 5 年內不得賣股，約佔 WD 15% 的股權，並獲得一席董事。目前 WD 董事會中共有 9 名成員，仍難以左右 WD 的重要決策。根據投資協議，當紫光佔有 WD 股份低於 10% 時，就不得在具有一席董事的資格。 這個在有新股發行等情況時很可能發生，或是 5 年後紫光必須賣出持股時，也有同樣的可能。另外，紫光此一董事席次，在涉及美國政府相關的敏感性議案時並不能參與。
還先不要講 5 年後那麼久的事情，單單是紫光宣布投資後，到現在股價跌已到 67 美元，距離投資成本的 92.5 美元價差高達 25 美元，損失 27% 達 11 億美元。5 年內不能賣，這牽涉到對於硬碟、SSD 的產業前景競爭與判斷，股價風險非常高。

二、SSD 快速取代硬碟，WD 存在隱憂
雖然買下 Sandisk 取得在 Toshiba 的產能後，讓 WD 跟 Sandisk 可以在 SSD 領域積極搶攻。不過跟原本的硬碟市場整合到只有 Seagate、Western Digit、Toshiba 的寡佔市場，因為設廠門檻極高，無新進入者，造成利潤穩定。
三、Intel 的 3D Xpoint 以及三星 3D NAND 技術不可小覷
目前三星的 3D NAND 已經進入大量生產的穩定階段，Hynix、Toshiba/Sandisk、Micron 都還在生產的初期。 三星的 3D NAND 在技術、成本方面領先了約兩年。尤其三星的 3D NAND 主要使用在 SSD 的產品上，在 2015、2016 年後，不僅對於 2D Planar NAND 的成本有明顯優勢。 256GB SSD 價格進入甜蜜點之後，引爆的購買力會威脅傳統硬碟的市場更加明顯。
四、財務風險， 紫光投資 WD 為全額貸款
Western Digital 購併 Sandisk 的 190 億美元中，需要借款的金額高達 184 億美元。Sandisk 一年約 10 億美元營業獲利，WD 扣除購併貸款購併的利息，每年約 4 億美元的利潤。可以在不稀釋 WD 的持股下，併入 WD 財報。對於一年約 14 億美元獲利的 WD，EPS 有明顯的提升。
不過如果 Sandisk 的營運不如目前的預估，每年所產生的現金流不如預期，以購併總金額 190 億美元而言。那麼未來就有提列大額購併商譽損失的可能。
同樣來看，紫光投資 Western Digital 15% 的 240 億人民幣，所需的資金全部來自於貸款 260 億人民幣。 幾乎等於是 100% 的財務槓桿行為。不同於 WD 買 Sandisk 的是，WD 可以取得 Sandisk 手頭的資產、現金，淨值每股 27.74 美元。紫光只能是單純的財務投資方，並且因為 WD 還在 Nasdaq 交易，投資的盈虧完全就是看股價變動。

lionard

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